Długoterminowe spojrzenie na rynek ropy

Cena ropy naftowej oscyluje obecnie w granicach 30 dol. za baryłkę. Jeszcze rok temu mało kto spodziewał się takiego poziomu. W ciągu ostatnich trzech lat cena ropy naftowej spadła o ponad dwie trzecie. Rewolucja łupkowa w Stanach Zjednoczonych i reakcja Arabii Saudyjskiej zwiększyły podaż. Z drugiej strony problemy Chin i transformacja tamtej gospodarki na model usługowy zmieniły postrzeganie przyszłych trendów popytowych. To bardzo ciekawe: informacje z grudnia wskazują, że Chiny nie tylko nie obniżyły, ale wręcz zwiększyły import ropy w stosunku do grudnia 2014 r. Pokazuje to siłę, jaką na rynku mają sentyment czy też oczekiwania, niekoniecznie potwierdzone bieżącymi realiami. Cena bieżąca, wyrażona w krótkoterminowych kontraktach na przyszłą dostawę, zależy bowiem nie tylko od popytu konsumentów końcowych i podaży producentów, lecz także od decyzji inwestorów i spekulantów finansowych. Istnieją fundusze, które używają giełd towarowych do otwierania pozycji „krótkich”, co oznacza zobowiązanie się do sprzedaży ropy, której de facto się nie posiada. Strona zobowiązująca się do sprzedaży po ustalonej cenie „gra” na spadek cen ropy, planując zakupić obiecany towar w późniejszym terminie taniej – w ten sposób zarabia na różnicy cen. Mimo że „spekulacja” to termin kojarzący się negatywnie (a działanie spekulantów może być niekorzystne dla gospodarki realnej, w momencie gdy następuje nagromadzenie jednostronnych opinii w tym gronie), to w warunkach normalnych działanie graczy finansowych jest korzystne. Dzięki nim bowiem trendy cenowe odpowiednio wcześniej kształtują się w reakcji na informacje fundamentalne i w ten sposób umożliwiają dostosowanie producentów i konsumentów do nowej sytuacji. Krótko mówiąc, spekulanci najczęściej wnoszą pozytywny wkład, przekładając analizę danych na efektywność rynku, w niektórych wypadkach jednak ich wkład jest negatywny, gdy przesadzają, doprowadzając do sytuacji ekstremalnych. Z jakim przypadkiem możemy mieć do czynienia obecnie? Jest kilka czynników, które mogą brać pod uwagę analitycy spodziewający się osłabiania wyceny ropy. Po pierwsze: amerykańska rewolucja łupkowa i możliwości wzrostu podaży. Ten argument jest słaby, biorąc pod uwagę informacje o tym, że wydobycie łupkowe jest opłacalne średnio przy cenach w granicach 80 dol. za baryłkę. Dla najefektywniejszych instalacji łupkowych jest to powyżej 40 dol. Zazwyczaj jest tak, że wraz z osłabieniem rynku firmy znajdują metody na wzrost efektywności, ale rozsądne byłoby założenie, że przy aktualnych cenach nowe inwestycje w wydobycie łupków nie będą podejmowane. Efekty tego będą jednak widoczne z opóźnieniem. Po drugie: wejście Iranu na rynek. Tutaj są dwa aspekty: ujawnienie podaży, która do tej pory istniała nielegalnie – nie powinno to mieć dużego wpływu, bo nielegalni klienci nadal powinni kupować ropę. Drugi aspekt to wzrost podaży dla nowych klientów legalnych. Jednak konieczne inwestycje i samo znaczenie Iranu w całej światowej podaży powinno wskazywać, że wzrost z tamtego kierunku może oznaczać zaledwie kilkuprocentową zmianę. Po trzecie: agresywna polityka podażowa Arabii Saudyjskiej. Zadaniem OPEC zawsze było takie działanie na rynek, aby cena ropy nie była zbyt niska, by nie pozbawiać dochodu członków kartelu, ani zbyt wysoka, by nie motywować do inwestycji w alternatywy dla ropy. Jeśli główny producent zwiększa podaż po to, aby zniechęcić do rozwoju technologii łupkowej, to przy aktualnych cenach osiągnął już swój cel, dlatego może złagodzić presję. Po czwarte: spadek popytu w Chinach. Jak zauważyłem wcześniej, popyt w Chinach nie spada, mimo to ten czynnik jest poważną przesłanką do osłabienia cen. Chiny uzupełniają rezerwy i faktycznie mogą wyhamowywać inwestycje „paliwożerne”. Krótko mówiąc, ten popyt może spaść, bo ma z czego. Popyt z Chin to nieco ponad 10 proc. całej światowej konsumpcji. Po piąte: zmiany w światowym rynku energii. Wdrażanie technologii napędu elektrycznego (ogromny sukces samochodów marki Tesla) skłania niektórych analityków do stawiania tezy o końcu epoki opartej na ropie. Moje wątpliwości są następujące: napędy elektryczne również wymagają energii, a ropa jest jednym z jej źródeł. Uważam, że koszty pozyskania energii mogą rosnąć w korelacji, tzn. do pozyskania energii dla motoryzacji elektrycznej mogą być wykorzystane ropa, gaz, węgiel i substytuty tych surowców. Stąd wniosek o trwałej bessie w cenie ropy uważam za dyskusyjny. Po szóste: zmiana roli dolara. O to może się rozbijać cała analiza. Surowce są zazwyczaj ujemnie skorelowane z ceną dolara. Gdy one spadają, dolar się umacnia, i odwrotnie. Obecnie mamy siłę dolara i słabość surowców. Wynagrodzeniem za posiadanie dolara są odsetki związane ze stopami procentowymi. Teraz świat żyje w warunkach niezwykle niskich stóp, a dla dolara mamy ścieżkę ich przyszłego wzrostu. Jeśli ropa była używana jako substytut pieniądza przez instytucje rozczarowane dolarem, to teraz ich przechodzenie na tradycyjną papierową walutę w celu trzymania wartości i zarabiania na niej odsetek, może mieć znaczący wpływ na spadek cen ropy. Jest to zagadnienie potencjalnie ważne, ale jednocześnie niezwykle trudne do analizy. Tak na dobrą sprawę może to być czynnik kluczowy, ale może też mieć znaczenie śladowe. Trudno więc o analizy, które poważnie rozpracowałyby ten temat. Podsumowując, z wielu czynników, które mogą powodować dalszy spadek cen paliw, za warte analizy uważałbym zmianę roli dolara, potencjalny spadek chińskiego popytu i ewentualnie – w mniejszym stopniu – wejście do gry Iranu. Pozostałe czynniki uważam za wątpliwe lub ewentualnie działające raczej na przyszły wzrost ceny. Analiza jest bardzo trudna z uwagi na możliwość traktowania ropy przez instytucje oraz podmioty finansowe jako metody przechowania wartości. Ropa jest tania. Spoglądając na notowania z długiego okresu, należy je korygować o inflację. I tak skorygowana cena ropy obecnie jest o jedną czwartą niższa od średniej ceny, licząc od roku 1946. Inaczej jednak wyglądałaby sprawa, gdyby odciąć gwałtowne wzrosty cen z początku lat 80., a także roku 2008. W latach 60. i 90. ropa przez długi okres była tańsza niż obecnie. Osobiście skłaniam się do poglądu, że ryzyka są niesymetryczne w górę (łatwiej wyobrazić sobie istotny wzrost niż istotny spadek). Mimo że bywały długie okresy cen niższych niż obecnie, sądzę, że w długim terminie duże znaczenie mają koszty wydobycia. Rynek surowców jest mocno nieprzewidywalny, nie możemy więc być pewni przyszłości.